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展望全年完毕高增长速度,净受益明显增进

时间:2019-08-10 06:07来源:88bifa.com
事件: 2017年业绩稳步增长,超额完成利润承诺 事项:公司发布2017年第三季度报告,前三季度累计实现营业收入4702.77亿元,同比增长6.46%;其中第三季度实现营业收入1715.26亿元,同比增长0.88%。

事件:

2017年业绩稳步增长,超额完成利润承诺

事项:公司发布2017年第三季度报告,前三季度累计实现营业收入4702.77亿元,同比增长6.46%;其中第三季度实现营业收入1715.26亿元,同比增长0.88%。前三季度累计实现归属于上市公司股东的净利润110.36亿元,同比增长19.37%,扣非后同比增长24.09%;其中第三季度实现归属于上市公司股东的净利润33.28亿元,同比减少12.01%,扣非后同比减少6.56%。前三季度实现EPS0.45元。

    2018年4月28日,公司发布2017年年报及2018年一季报,2017年公司实现营业收入119.67亿元,同比增长18.96%,实现归母净利润5.25亿元,同比增长5.74%,经营性净现金流17.7亿元,同比增长151.28%;2018年一季度,公司实现营业收入15.35亿元,同比增长0.35%,归母净利润6037万元,同比下降13.22%,经营性净现金流12.11亿元,同比增长84.67%。

    2017年报是公司重组完成后第一个年度报告,公司实现营业收入194.59亿元,同比增长8.82%(调整后),归母净利润7.07亿元,同比增长25.58%(调整后)。其中公司的全资一级子公司沈飞公司实现收入184.78亿元,净利润6.49亿元,超额完成业绩承诺。可以看出,重组后沈飞公司已成为上市公司最主要的业绩来源。

    前三季度营收稳健增长,净利润总体增速较快但Q3同比出现回落:公司2017Q1-Q3实现营业收入4702.77亿元(同比 6.46%),相当于公司2016年全年营收6433.57亿元的73.10%。分季度看,公司2017Q1、Q2、Q3单季分别实现营收1339.92亿元(同比 5.23%)、1647.58亿元(同比 14.11%)、1715.26亿元(同比 0.88%),前三季度营收同比均实现了正增长,Q3营收同比增速虽有所回落但环比Q2仍实现了4.11%的增速。净利润方面,公司2017Q1-Q3实现归属于上市公司股东的净利润110.36亿元(同比 19.37%),相当于公司2016年全年实现归母净利润125.09亿元的88.22%。分季度看,公司2017Q1、Q2、Q3分别实现归母净利润26.23亿元(同比 15.32%)、50.85亿元(同比 59.48%)、33.28亿元(同比-12.01%),Q3归母净利润同比出现回落。

    投资要点

    分产品看,航空产品实现收入180.95亿元,占比93%,同比增长11.34%,毛利率9.58%( 1.08pct);其他主营业务实现收入11.23亿元,占比5.8%,同比下降15.79%,毛利率8.29%( 0.87pct)。

    Q3单季毛利率略有降低,前三季度经营性现金流累计净流出大幅增加但Q3已得到较大改善:公司三季报综合毛利率达到9.12%,较去年同期(9.02%)略增加了0.1个pct,较2017年中报(9.25%)有所降低,其中Q3单季毛利率为8.90%,低于去年同期(9.24%)及17Q2(9.52%)毛利水平,我们认为或为受到上游原材料涨价等因素影响。期间费用方面,公司三季报期间费用率为5.24%,较去年同期(5.14%)略增加了0.1个pct,较2017年中报(5.09%)亦有所提高;其中管理费用较去年同期增加约17.32亿元( 9.39%),销售费用较去年同期增加约1.63亿元( 9.02%),财务费用较去年同期增加约0.54亿元( 2.21%)。净利润率及ROE方面,公司三季报销售净利率为2.36%,较去年同期(2.11%)提升了个0.25个pct,较2017年中报(2.53%)有所降低;ROE(加权)为7.71%,较去年同期(7.56%)提升了0.15个pct。资产减值方面,公司前三季度资产减值损失较去年同期增加9.34亿元( 58.21%),前三季度分别同比增加2.13、4.46、2.76亿元。现金流方面,2017年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为-152.46亿元,较去年同期净流出大幅增加153.95亿元,我们判断主要为公司存货和应收账款随营收增加且部分项目前期垫资所致,17Q3单季已实现经营性现金流净流入126.44亿元,我们认为随着年底资金清收清欠工作的开展,全年经营性现金流仍有望为正。

    2017稳健增长,2018Q1受铁路业务结算周期影响增速暂缓

    费用方面,2017年公司销售费用、管理费用和财务费用分别为0.35亿元、10.17亿元、0.34亿元,同比分别-42.39pct、 18.24pct、 66.76pct。销售费用减少的原因主要是资产重组、合并范围变化所致;管理费用增加的原因主要是人工费用和研发费用增长所致;财务费用增加的原因主要是利息净支出增加所致。

    货币资金余额较年初有所减少,预收款项较去年同期及年初均增加:货币资金方面,期末公司货币资金余额为923.03亿元,同比增加38.35亿元( 4.34%),较年初减少25.61%,资金支出主要为公司增加结算资产、适度开展投融资项目投入所致。预收款项、应付账款及应收账款方面,三季度末公司预收款项为812.77亿元,同比增加50.41亿元( 6.61%),较年初增加20.42%,主要为公司预收工程款增加及预收房地产售楼款增加所致。应付账款为2542.77亿元,同比增加36.4亿元( 1.45%),较年初减少3.84%。应收账款为1620.21亿元,同比增加15.86亿元( 0.99%),较年初增加15.29%;存货为2473.17亿元,同比增加27.71亿元( 1.13%),较年初增加10.01%,主要为公司增大土地储备所致。资本结构方面,报告期末剔除预收账款后公司的资产负债率为76.78%,同比降低1.03个pct,与2017年中报持平,总体负债率水平仍偏高存在优化空间。

    收入方面,2017年公司实现营业收入119.67亿元,同比增长18.96%,所有收入都来自于特种装备产品,包括履带式、轮式军用车辆和铁路车辆,整体销售毛利率为12.87%( 0.47pct),销售收入和毛利率都实现了增长。

    利润方面,2017年公司实现归母净利润7.07亿元,扣非归母净利润3.69亿元。二者差距较大是因为非经常性损益项目中的非流动资产处置损益和同一控制下企业合并产生的子公司期初至合并日的当期净损益分别为1.19亿元和2.06亿元。

    公路及市政业务新签合同增速强劲,PPP助推国内新签订单高增:根据公司公告,公司2017年前三季度累计新签合同额8980.0亿元(同比 23.7%),相当于公司2016年全年新签合同额12350亿元的72.7%。

    2018年一季度公司营业收入15.35亿元,同比增长0.35%,毛利率为11.69%(-2.93pct)。我们认为,公司2018Q1收入增速缓慢及毛利率下降的主要原因在于,按照公司铁路车辆订单结算进度,一季度公司没有铁路车辆收入,但从全年来看,铁路货运行业持续回暖,公司2018年已披露的铁路车辆订单累计达9.24亿元,已超过2017全年的9.05亿元,因此我们认为,随着公司2018年铁路车辆的逐渐交付和结算,全年收入依然能够实现快速增长。

    整体上看,公司重组完成后收入利润水平大幅提升,2017年业绩稳步增长。

    从业务结构来看,基建业务新签合同额7575.4亿元(同比 19.3%),占新签合同总额的84.4%,其中包含投资类项目(PPP、BOT等)2104亿元。基建业务中,前三季度新签铁路、公路及市政(包含城轨工程)新签合同额分别为1426.4亿元(同比-38.6%)、1752.5亿元(同比 129.6%)及4396.5亿元(同比 34.7%),公路业务新签合同额大幅增加。此外公司单独披露了市政业务中的城市轨交新签合同额为1635.4亿元(同比 8.7%),Q3城轨新签合同增速较上半年有所放缓。前三季度公路、市政(含城轨)业务同比均实现了较快增长,合计新签占比已达到81.2%,成为公司基建业务新签合同额最大来源。非基建业务中,装备、地产、勘察设计业务前三季度新签合同额分别同比增加25.5%、23.6%、50.3%,勘察设计业务新签增速较快,我们判断主要受益于公司基建PPP项目带动的前期勘察设计任务大幅增加。从市场结构来看,新签境内合同8462亿,占新签合同总额的94.2%,同比增长30.8%;新签境外合同518亿,占新签合同总额的5.8%,同比下滑34.6%。

    费用方面,2017年公司销售费用、管理费用和财务费用分别为0.57亿元、9.05亿元、-0.94亿元,费用率分别为0.48%( 0.09pct)、7.56%(-0.35pct)、-0.79%( 0.17pct),铁路车辆收入同比增幅较大,导致销售费用同比上升;2018年一季度销售费用、管理费用和财务费用分别为0.08亿元、0.28亿元、-0.38亿元,费用率为0.53%、8.34%、-2.44%。

    新增预收81亿元,产品需求旺盛

    我们判断公司境内新签合同快速增长主要受益于PPP项目施工订单落地推动基建业务高速增长。

    利润方面,2017年公司实现归母净利润5.25亿元,同比增长5.74%,利润增速不及收入增速,主要原因在于2017年计入当期损益的政府补助减少(2016年为6861万元,2017年为341万元);2018年一季度公司实现归母净利润6037万元,同比下降13.22%,我们认为,公司一季度利润同比下降并不能充分代表全年的情况,目前公司产品的需求量大,全年来看具有较高的成长性。

    2017年公司净利润7.04亿元,经营性净现金流32.68亿元,经营性净现金流大幅高于净利润主要原因是预收款项的大幅增长,2017年公司预收110.69亿元,2016年仅为29.36亿元,同比增长81.33亿元,增速277%。

    投资建议:我们预测公司2017年-2019年的收入增速分别为10.3%、10.6%、11.2%,净利润增速分别为20.4%、14.1%、14.2%,对应EPS分别至0.66、0.75、0.86元,上调至买入-A的投资评级,6个月目标价为10.56元,相当于2017年16.0倍的动态市盈率。

    整体上看,公司2017年和2018年一季度主营业务经营情况良好。

    预收的大幅增长导致了公司货币资金大幅增长,2017年末公司货币资金为92.47亿元,占总资产比例为35.04%。我们认为从预收款的大幅增长能够看出一方面公司产品需求旺盛,另一方面随着军队改革进入尾声,军工主机厂的回款情况显著好转。存货方面,截至2017年底公司存货为81.62亿元,占总资产比例为30.92%。同比小幅下降8.07%。虽然公司存货没有随预收账款一起大幅增长,但存货占总资产比例保持在较高水平。基于公司的预收款和存货情况,我们认为公司2018年起业绩将实现快速增长。

    预收与存货同时增长,产品需求旺盛

    应收、预付和关联交易进一步印证业务高景气度

    2017年及2018Q1公司净利润分别为5.26亿元、0.61亿元,经营性净现金流分别为17.7亿元、12.11亿元,从资产负债表科目来看主要是预收款项的增长导致经营性净现金流高于净利润,公司2016、2017和2018Q1的预收款项为9.42亿元、33.1亿元、52.43亿元,同时公司的存货也在增长,2017年存货账面价值为16.45亿元,相比期初增加额为4.86亿元,同比增幅42%,其中在产品增长最快,从2017年初的2.2亿元增长到年末的11.06亿元,净增加额8.86亿元。2018Q1公司存货账面价值为19.49亿元,相比2017年末增加了3.04亿元,环比增幅18.48%。

    从应收和预付方面看,2017年公司的应收账款和预付账款都大幅增长,增速分别为61.84%和105.63%,主要是由于销售产品增加和预付采购货款增加。从关联交易方面看,根据公司发布的关于公司2017年度日常关联交易执行情况及2018年度日常关联交易预计情况的公告,2018年预计向中航工业集团购买商品的关联交易金额为109.08亿元,同比增长57.84%。我们认为,公司的应收、预付、预收以及预计向上游购买商品的关联交易金额同时大幅增长,可以看出目前公司业务景气度高,处于快速发展阶段,因此我们认为公司业绩也将实现快速增长。

    公司的预收款项和存货同时增长,体现出产品需求旺盛,公司也在积极备货满足需求。从增长的数额看,存货的增量显著小于预收的增量,我们认为,原因可能在于公司有部分产品已发出货款已收到但仍未满足确认收入的条件。整体上看,公司产品需求旺盛,预计全年将实现业绩的快速增长。

    盈利预测与投资建议

    盈利预测与投资建议

    我们预测公司2018-2020年归母净利润分别为9.02亿元、10.73亿元、12.75亿元,每股收益为0.65元、0.77元、0.91元,我们认为公司年报整体情况超预期,未来的成长性比之前预期更好,因此我们上调了公司盈利预测,将公司评级上调为“买入”。

    我们预测公司2018-2020年归母净利润为7.53亿元、9.40亿元、11.33亿元,EPS为0.45元、0.56元、0.67元。我们认为公司作为国内陆战装备龙头企业,资产质地优良且业务成长性好,维持“买入”评级。

    风险提示:

    风险提示:

    歼击机生产和交付进度不及预期;新型号研制进度不及预期。

    公司军工产品交付进度不及预期;铁路车辆行业景气度不及预期。

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