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中中原人民共和国太保,价值完结稳健拉长

时间:2019-05-13 02:00来源:88bifa.com
88bifa.com,业绩稳步增长,整体优于市场预期。1)内含价值、剩余边际保持大幅增长态势,新业务价值实现正增长:2018H1,集团内含价值9274亿元,较上年末 12%。其中,人身险内含价值5723亿元,较上

88bifa.com,业绩稳步增长,整体优于市场预期。1)内含价值、剩余边际保持大幅增长态势,新业务价值实现正增长:2018H1,集团内含价值9274亿元,较上年末 12%。其中,人身险内含价值5723亿元,较上年末 15%;ROEV17.6%(YoY-4pct)。新业务价值388亿元(YoY 0.2%);新业务价值率38.5%,YoY( 4pct)。剩余边际7100亿元,较上年 15%。2)利润增长略超市场预期,金融科技贡献放量:归母净利润581亿元(YoY 34%),原会计准则下归母净利624亿元(YoY 44%)。预计750移动平均线年底将上移7bps,准备金释放仍将为利润带来增量。集团归母营运利润593亿元(YoY 23%);金融科技归母营运利润42亿元(YoY 901%)。3)维持一贯高分红水平,股利支付率进一步提升:EPS3.26,ROE11.6%,中期DPS0.62元(YoY 24%),公司30周年特别派息每股0.2元,股利支付率25%(YoY 4pct)。

业务价值如期增长,精算假设更为审慎。1)内含价值、新业务价值率稳步增长,Q2新业务价值大幅正增长:2018H1,集团内含价值3902亿元,较上年末 8%。其中,人身险内含价值2342亿元,较上年末 9%。Q1新业务价值负增长,Q2实现大幅正增长,拉动2018H新业务价值163亿元(YoY-18%);而产品结构进一步优化则推动新业务价值率提升至41.4%(YoY 0.8pct)。2)公司在750天移动平均线上移之时逆势増提准备金,反映出精算假设审慎:归母净利润83亿元(YoY 27%),其中,因精算假设变动减少利润5亿元,使税前利润减少4%。

新业务价值快速增长,剩余边际稳定释放。实现归母净利润147亿元,YoY 22%;ROE10.9%,YoY 2pct;EPS1.62元。保费端全面优化改善下,寿险新业务价值率提升6.5pct至39%。同时寿险有效增员(营销员总人力87万人,YoY 34%),个险新单保费收入达到471亿元,YoY 31%。以上因素合力推助新业务价值达到267亿元,YoY 40%。产险承保盈利但投资收益下降,导致净利润同比下滑18%至37亿元。最终集团实现内含价值2862亿元,YoY 16%;剩余边际2284亿元,YoY 32%,均保持较高水平增长。每股股息0.8元,股息支付率维持49%高位。

    寿险:量稳质更优,业务结构进一步改善。1)期限结构优化,续期高增推动个人业务保持稳健增长;个险新单保费和代理人产能因年初短端利率持续提升 134号文而承压,但3月以来个险累计新单逐步恢复,降幅明显收窄,预计下半年将由负转正,实现全年新单正增长。上半年新单保费1067亿元,YoY-9%;其中代理人渠道、银保渠道、电网销渠道个人业务新单同比分别变化-12%、-45%、34%;占比分别为86%(YoY-1pct)、3%(YoY-3pct)、11%(YoY 4pct)。从期限结构看,代理人渠道、银保渠道主动收缩趸交,趸交降幅(YoY-49%)快于期交(YoY-11%)。个险代理人保持微幅增长达到140万人;月人均产能9453元(YoY-24%);月人均收入6870元(YoY-5%)。2)产品结构持续优化,传统寿险和长期健康险占比提升,助力新业务价值企稳、新业务价值率加速提升:传统寿险、长期健康险保费分别达到506亿元(YoY 26%),447亿元(YoY 40%),规模保费占比分别达到14%(同比持平)、13%( 2pct)。代理人渠道长期保障型产品、长期储蓄型产品新单保费占比分别达到39%(YoY 4pct)、5%(YoY 2pct);新业务价值率分别达到94%(同比持平)、43%(YoY 7pct)。而长期保障代理人渠道新业务价值占比提升3pct到75%。3)保单质量提升,为续期保费进一步增长奠定基础:退保率0.8%(YoY-0.3PCT);13月/25月保单继续率分别为94.3%(YoY 0.6pct)、90.9%(YoY 0.8pct)。

    寿险:提质增效显著,Q2改善明显。1)个险新单Q2如期正增长,预计下半年将保持增长态势,助力实现全年新单正增长。上半年总新单保费342亿元(YoY-15%);其中个险、团险新单分别为292亿元(YoY-20%)、49亿元(YoY 37%)。分季度来看,个险新单Q2同比增长8%,扭转Q1近30%的负增长之态,随着承保周期筑底向上,预计个险新单将持续改善。辅之以团险增量、月均营销员稳步增长至89万人(YoY 3%),全年新单有望实现正增长。2)产品结构持续优化,长期健康险占比提升,助力新业务价值Q2正增长、新业务价值率加速提升:长期健康险保费收入178亿元(YoY 43%)、在总保费中占比14%(YoY 2pct),推动传统寿险保费收入412亿元(YoY 26%)、保费占比提升至31%(YoY 2pct)。受益于高价值率的长期健康险业务保费收入的大幅增长,传统寿险2018上半年实现新业务价值86亿元(YoY 5%)、新业务价值率79%(YoY 11pct)。价值率和保费收入占比持续走高的长期健康险将助力传统寿险和太保寿险业务新业务价值和新业务价值持续提升,预计全年新业务价值有望转正。3)保单质量稳定,为续期保费进一步增长奠定基础:退保率0.9%(YoY 0.1pct);13月/25月保单继续率分别为93.8%(YoY-0.3pct)、91.5%(YoY 2.6pct)。

    寿险保费端全面改善,保单质量全面提升。产品结构改善保障力度增强,保障型寿险新业务首年年化保费达到283亿元,YoY 35%,占首年年化保费比重为42%,YoY 5pct。个险渠道强化,个险新单保费495亿元,YoY 32%。其中个险新单期交保费471亿元,占个险新单保费比34%。保单质量提升,保单继续率13/25个月分别达到93.4%/89.3%,YoY 1.1pct/2.7pct;退保率1.3%,YoY-0.7pct。

    产险持续实现承保盈利,投资收益稳定,净利润下降系所得税增加所致:产险保费收入1189亿元(YoY 15%),综合成本率95.8%(YoY-0.3pct),业务质量优化,维持承保盈利;产险总投资收益58亿元(YoY 7%)。根据财税29号文,产险当年保费收入扣除退保金等后余额的15%以内的手续费及佣金支出可税前列支,平安产险2018H1手续费支出在原保险保费收入中占比近22%(YoY 6%),产险所得税大幅增长130%至41亿元,拖累净利润同比下降14%至59亿元。但承保端盈利、投资端稳定,产险业务持续增长无忧。资产端收益优于预期,全年大幅下探概率不大:2018H1,公司保险投资资产的总投资收益527亿元(YoY-11%),总投资收益率、净投资收益率分别4.0%(YoY-0.9pct)、4.2%(YoY-0.8pct),优于市场预期。近期10年期国债到期收益率企稳回升,已重新站上3.6%;短期利率略有下滑,1年期国债收益率仅2.8%,近期利差有所扩大,有利于险企固定收益投资和储蓄险的销售。公司目前股票 基金投资占比仅5.8%(YoY-6.3pct),基于下半年蓝筹股行情略优于上半年,谨慎起见,我们假设债权类资产收益率同比持平、股票基金收益率为-5%,则平安全年总投资收益率仍可维持在4%以上,高于目前资金成本,仍可获得利差益。

    产险保费增速走阔,持续实现承保盈利,净利润下降系所得税增加所致:产险保费收入607亿元(YoY 16%),增速较去年同期增长9pct;综合成本率98.7%(同比持平)。其中,车险保费收入439亿元(YoY 10%),优质客户续保率提升,推动赔付率、综合成本率分别同比下降1.7pct、0.6pct至59.4%、98.0%。农险持续发力,保费收入26亿元(YoY 64%),位居市场第三。利润方面,产险税前利润34亿元(YoY 16%),但与同业类似,由于手续费及佣金支出占比高达22%(YoY 8pct),所得税同比增长105%,使产险净利润同比下降23%至16亿元。

    产险稳定增长,保持承保盈利。财产险保费收入保持9%的较快增速,并维持承保盈利,综合成本率控制在99%,YoY-0.4pct。其中车险保费收入818亿元,YoY 7%;非车险保费收入228亿元,YoY 14%。然而受固定息投资利息收入减少及证券买卖价差收入减少影响,产险投资收益同比下降4.1%,导致最终产险净利润有所下滑。投资改善叠加准备金效应释放,利润加速释放。

    轻型银行转型减小,零售业务大发展:2018H1实现营收572亿元(YoY 6%),净利润134亿元(YoY 7%)。其中零售业务营收293亿元(YoY 35%),占比51%(YoY 11pct);净利润91亿元(YoY 12%),占比68%(YoY 4pct)。净息差企稳,2018H为2.26%,降幅持续收窄。资产质量改善,不良率1.68%,较上年末下降2bps,关注类贷款、逾期90天以上贷款双降。

    总投资收益率优于同业,第三方资管稳步发展:1)从保险资产投资来看,太保资产配置风格稳健,固收类投资资产占比保持80%以上,股票和权益型基金占比不足8%,因此2018上半年,公司总投资收益率仅同比下降0.2pct至4.5%,受二级市场波动影响不大,优于市场预期和同业。公司目前股票 权益型基金投资占比6.7%(较上年-0.7pct),仍处于上市同业较低水平,受资本市场波动影响相对较小;并且抓住上半年市场利率仍处于相对高位的机会加大对国债等长久期资产、有较高收益的非标资产和银行协议存款等的配置。基于公司的资产配置战略,下半年蓝筹股行情或略优于上半年,以及近期10年期国债到期收益率企稳回升 短期利率略有下滑,利差有所扩大,有利于险企固定收益投资,我们预计下半年总投资收益率将稳中有升。2)从第三方资管来看,太保在资管规模行业性收缩的情况下,2018上半年仍实现了20%的增长至4037亿元,持续贡献稳定收益。

    投资资产达到1.1万亿元,YoY 15%。投资保持以固定收益类为主的稳健风格(占比82%),但也增强了权益资产配置(占比15%,YoY 2pct)。受权益市场回升和利率抬升的正面带动,公司总投资收益率达到5.4%,YoY 0.2pct;净值增长率4.8pt,YoY 0.8pct。另一方面,由于准备金贴现率(750天国债移动平均线)在2017Q4渐趋平滑,因贴现率增加而消耗的利润同比减少2%。进入2018年准备金贴现率影响由负转正,将加速释放利润。

    金融科技利润放量,信托、证券主营业务稳健增长:2018H1金融科技实现归母营运利润42亿元(YoY 901%),利润已腾飞,进入收获期。信托、证券手续费及佣金收入分别21.0亿元(YoY-2%)、21.1亿元(YoY 11%),市场冷淡但主营稳健发展。

    投资建议:寿险Q2改善态势明显,全年新单有望实现正增长,将于持续提升的新业务价值率共同推动新业务价值的持续增长。产险方面,商车费改下,定价和风控能力更强的龙头险企将受益,业务质量提升推动赔付率下降、龙头规模效应及渠道力利于费用率控制,有望持续实现承保盈利。上半年资产端收益率水平行业领先,在二级市场大幅波动的行情下,公司股基占比较低、固收在利率高位加配,将有效稳定全年总投资收益率。目前公司2018-2020年P/EV分别为0.98、0.92、0.85,远低于合意区间,维持强烈推荐评级。

    增长动能切换,价值增长持续可期。负债端全面向好,利源结构优化带来的内含价值增长稳定可期。预计2018、2019年EVPS分别为36.9、42.8元,对应P/EV为0.95、0.82。结合行业发展空间和公司发展速度,合理估值应在1.5倍左右。当前公司估值位于历史低位,继续维持强烈推荐评级。

    投资建议:寿险全年新单有望实现正增长,与大幅增长的续期保费共同推动寿险保费收入的稳健增长;而产品结构与期限结构的进一步优化则将为新业务价值率的增长保驾护航。产险方面,商车费改下,定价和风控能力更强的龙头险企将受益,业务质量提升推动赔付率下降、持续实现承保盈利;非车险快速增长将助力产险保费收入稳健增长。预计内含价值年增幅将维持在20%左右,合理估值区间应在2倍P/EV左右。以现价估算公司2018-2020年P/EV分别为1.1、0.9、0.8,远低于合意区间,继续维持强烈推荐评级。

    风险提示:市场波动,投资收益大幅下滑;保费增长不及预期。

    风险提示:市场波动,投资收益大幅下滑;保费增长不及预期。

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